Finanz- und Wirtschaftsblog

Die Geldpolitik der EZB erzielt kaum eine Wirkung

Dieses Jahr feiert die Sub-Prime Krise, die die Welt an den Rand des finanziellen Abgrunds führte, ihr 10-jähriges Jubiläum. Als 2008 die Krise, die ihren Ursprung in den USA hatte, auf den europäischen Kontinent überschwappte, gerieten die berühmten PIIGS-Länder in finanzielle Schwierigkeiten.

In der Folge war ihre Zahlungsfähigkeit nicht mehr vollständig gewährleistet, da sie sich am Kapitalmarkt nicht mehr zu tragbaren Konditionen refinanzieren konnten. In dieser Notsituation sprang die EZB ein, die nicht nur die Leitzinsen in kürzester Zeit drastisch senkte, sondern sich auch an Rettungsfonds und Stützungspaketen beteiligte, um Länder vor der Zahlungsunfähigkeit zu schützen. Diese Situation mündete schlussendlich in dem vielzitierten Satz von Mario Draghi: „Die EZB wird alles Notwendige tun, um den Euro zu erhalten“

Sein Versprechen hat Mario Draghi eingehalten. Neben der Senkung der Zinsen, die Kredite günstiger machen und ihre Vergabe befördern sollte, wurden auch Programme zum Kauf von Staats- und Unternehmensanleihen, Schuldtiteln und Schuldverschreibungen aufgelegt. Immer mit dem Ziel, den Wirtschaftsmotor der EU wieder anzukurbeln und durch Wachstum aus der Krise herauszukommen.

Ein halbes Dutzend Kaufprogramme der EZB

Fraglich ist, inwieweit dies der EZB mit ihrer lockeren Geldpolitik geglückt ist. Die ersten beiden Kaufprogramme wurden zwischen 2009 und 2012 durchgeführt und umfassten den Kauf von Pfandbriefen und Staatsanleihen in einem Gesamtumfang von 286,4 Milliarden Euro.

Ende 2014 wurden weitere Programme aufgelegt die den Ankauf von forderungsbesicherten Wertpapieren und gedeckten Schuldpapieren umfassten. Erste sind auch unter dem englischen Begriff Asset-Backed Securities (ABS) bekannt und spielten eine wenig ruhmreiche Rolle bei der Sub-Prime Krise.

Bis Ende Juli 2017 umfassten die Ankäufe von ABS ein Volumen von 24,6 Milliarden Euro. Dabei wurden 40 Prozent direkt bei der Emission auf dem Primärmarkt gekauft und knapp 60 Prozent über den Sekundärmarkt von anderen Marktteilnehmern, wie Banken oder Versicherungen. Bei den gedeckten Schuldverschreibungen wurde von den 225 Milliarden Euro ein Drittel über dem Primärmarkt und zwei Drittel über den Sekundärmarkt bezogen.

Somit hat die EZB durch die weiteren Kaufprogramme nach 2012 bereits 250 Milliarden Euro an frischem Geld in den Kreislauf gebracht. Da dies noch nicht reichte, mussten weitere Ankaufprogramme aufgelegt werden. Zunächst wurde im März 2015 damit begonnen, den Ankauf von Staatsanleihen der europäischen Länder und Schuldtitel europäischer Institutionen auszuweiten. Im Juni 2016 folgten dann Anleihen von privaten Unternehmen mit entsprechenden Bonitätsratings oberhalb von investment grade.

Die EZB deckt sich mit Staatsanleihen ein

Eine Besonderheit bei den Staatsanleihen ergibt sich aus dem Verbot der direkten Staatsfinanzierung seitens der EZB. Sie ist verpflichtet, die Anleihen nur über den Sekundärmarkt zu beziehen. Insgesamt sind so seit 2015 Staatsanleihen mit einem Wert von 1,7 Billionen Euro aufgelaufen, von denen der Großteil durch Länder wie Deutschland, Frankreich, Italien oder Spanien emittiert wurde.

Die EZB hat die Märkte mit billigem Geld geflutet, die Zinsen auf Staatsanleihen gesenkt und sonstige Verbindlichkeiten von Staaten, Institutionen und Unternehmen aufgekauft. Nur hat es etwas gebracht? Die Mittelmeeranrainer wie Spanien, Portugal, Italien und Griechenland haben sich noch immer nicht von den Schockwellen der Krise gänzlich erholt. Die Arbeitslosenzahlen sind trotz statistischer Schönfärberei nach wie vor hoch und die Vorkrisenniveaus der BIPs noch nicht wieder erreicht. Griechenland liegt wirtschaftlich sogar unter dem Niveau von 1998, während das BIP bis 2007 real um 35 Prozent gestiegen ist.

BIP Entwicklung
BIP Entwicklung

Ideal der schwäbischen Hausfrau kollidiert mit der Realität

Die Ursache in der schleppenden Erholung ist unter anderem in der oktroyierten Austerität zu suchen, welche durch deutsche Politiker im Bundestag so gerne mit dem Bild der schwäbischen Hausfrau forciert wird. Sie schafft ein extrem investitionsfeindliches Klima, in dem sich Länder zu Tode sparen. Der Staat schnürt den Gürtel immer enger und spart an allen Ecken und Kanten. Dieser Impuls wird dann in die Wirtschaft getragen, welche ebenfalls Investitionen und Ausgaben senkt, da die Nachfrage und Aufträge der öffentlichen Hand wegbrechen. Problematisch ist nur, dass der ursprüngliche Impuls verfielfacht wird und die Nachfrage der Wirtschaft sehr viel stärker einbricht, als es die ursprünglichen staatlichen Sparmaßnahmen umfassten.

Die Folgen daraus sind Rezessionen, Handelsdefizite, Arbeitslosigkeit, Einbruch der Steuereinnahmen und eine Spirale von Einsparungen, die Länder zu Grunde richtet. Griechenland ist dafür leider ein sehr gutes Beispiel, wie der Multiplikatoreffekt wirkt. Aber warum ist das wichtig? Weil die EZB so viel Geld in die Märkte pumpen kann wie sie will, das Geld kommt nicht in der Realwirtschaft an und kann somit kein Wirtschaftswachstum schaffen.

Kreditnachfrage und Wachstum stagnieren

Bis 2009 dehnte sich das Volumen an ausgegebenen Krediten auf zehn Billionen aus. Seitdem tritt es auf der Stelle und schwankt um die Marke von zehn Billionen Euro. Für die einzelnen Länder ergeben sich jedoch höchst unterschiedliche Beobachtungen.

Entwicklung Kreditvolumen an Privatsektor
Entwicklung Kreditvolumen an Privatsektor

Während Deutschland lange Jahre eine Seitwärtsbewegung vollführte, stieg die Nachfrage nach Krediten seit 2009 an. Frankreich kann über den gesamten Zeitraum ein kontinuierliches Ansteigen der Kreditnachfrage beobachten. Während Spanien, Italien und Griechenland bis 2009 eine steigende Kreditnachfrage verzeichneten, brach sie nach der Krise ein.

Entwicklung Kreditvolumen an Privatsektor Länder
Entwicklung Kreditvolumen an Privatsektor / Länder

Somit verpufft die Wirkung der expansiven Geldpolitik in den Ländern, die einen Wirtschaftsaufschwung am dringendsten bräuchten. Das Geld kommt schlicht nicht in der Wirtschaft an, da die wirtschaftlichen Rahmenbedingungen große Unsicherheiten mit sich bringen. Im Gegenteil, in den südlichen Ländern Europas stagniert oder sinkt die Kreditnachfrage und somit das Investitionsvolumen.

Im Gegensatz dazu steigt die Kreditnachfrage in den nördlichen Ländern wie Deutschland, Frankreich, Österreich, den Niederlanden und Skandinavien. Die Geldschwemme erzeugt hier negative Effekte, wie die Immobilienblasen in den Großstädten zeigen. Und der Rest der lockeren Geldpolitik floss in den letzten Jahren in die Aktienmärkte, die ein Hoch nach dem anderen erklommen.

Aktuell möchte man nur ungern in der Haut eines Notenbankers stecken. Nicht nur, dass ihre Instrumente ihre Wirkung verfehlen, sie haben letzten Endes alle ihre Karten auf den Tisch gelegt. Was passiert, wenn die nächste Krise ins Haus steht. Eine weitere Lockerung der Geldpolitik ist für die EZB kaum zu realisieren und Ankaufprogramme haben nicht den gewünschten Erfolg gebracht. Final werden wir entweder durch Inflation die Schulden entwerten oder einen Schuldenschnitt beiwohnen. So oder so, kann Draghis Politik als nicht sonderlich weitsichtig oder nachhaltig bezeichnet werden.


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